這是一個非常觸目驚心的數(shù)字，大約13萬個創(chuàng)業(yè)項目、1.4萬家公司，陸續(xù)面臨回購?fù)顺龅膲毫Α?/section>

...這種情況下，對一級市場的創(chuàng)業(yè)者、投資基金，都是“毀滅性”的打擊。

如果我們這一代投資機構(gòu)把這批1000多家明星公司逼死了、把這批創(chuàng)業(yè)者變成創(chuàng)投機構(gòu)的敵人，那么中國的創(chuàng)投行業(yè)，基本就死了。

不要讓這個事兒，變成金融羞恥、創(chuàng)投羞恥。

如果到了一定時間，你沒能上市或者被收購，那就啟動第三條路徑：麻煩你的公司出錢，買回我的股份，讓我?guī)е找嫱顺觥?/section>

這種機制，就叫做“回購條款”。

張明若律師，給了我一份風(fēng)險投資協(xié)議模板。你可以看看，其中的回購條款，長這個樣子。

這項條款，用大白話翻譯就是：我們約定一個時間，請你在這個時間內(nèi)完成上市。否則，請你把我的投資額，連本帶利還給我。

怎么樣？聽起來，這項條款并沒有非常不合理。既然你沒有完成當(dāng)初約定的目標(biāo)，承擔(dān)一定代價，似乎是理所應(yīng)當(dāng)?shù)摹?/section>

事實上，不只是中國，在幾乎全世界的風(fēng)險投資中，回購條款都是一個默認(rèn)選項。

風(fēng)險投資，是用來鼓勵創(chuàng)業(yè)的。而回購條款，是用來保護投資人的。

那為什么如今會這么大規(guī)模的出現(xiàn)問題？

其實，問題不出在回購條款本身，而在中國的很多回購條款中，還附加了一個條件：個人無限連帶。

個人無限連帶

什么叫個人無限連帶？

無限連帶，和“有限責(zé)任”相對。

打開搜索引擎，搜搜你們公司的名字，是不是都是這種形式：XXX有限公司。比如，我的公司就叫“上海潤米管理咨詢有限公司”。

你有沒有想過，這個“有限”，究竟是什么意思？到底是什么東西有限？

實際上，有限，就是“有限責(zé)任”。

這和風(fēng)險投資的邏輯一以貫之。你創(chuàng)辦一家公司，為自己和社會創(chuàng)造財富。但總不能讓我一旦失敗，就傾家蕩產(chǎn)吧？

所以，現(xiàn)代公司制度，會讓你承諾一個數(shù)字。假如做生意失敗，那你賠的錢到這個數(shù)字為止，不會波及其它的個人財產(chǎn)。

這個數(shù)字，是你常聽說的“注冊資本”。這種制度，叫做“有限責(zé)任制度”。

這些制度，都是為了讓做生意這件事，不至于一旦失敗就永世不得翻身。

個人無限連帶，就是在公司回購這件事上，可以“刺穿”這一層保護，將責(zé)任從公司層面拓展到個人。

你看，假如現(xiàn)在回購程序啟動。原本1000萬的投資額，加上每年8%的利息，7年下來就是1700萬。再加上一些往年的利潤，可能有2000-3000萬。這些錢，你必須還給投資人。

但是，假如你公司賬上只有500萬現(xiàn)金，根本不夠還。還了就意味著現(xiàn)金流斷裂，這怎么辦？

甚至，假如公司經(jīng)營不善，整個公司清算下來只值500萬，全賠給他也不夠，這怎么辦？

不好意思，在個人無限連帶條款下，你必須用個人資產(chǎn)去還。

如果你的存款不夠、那就賣房子、賣車子、賣鍋。

如果欠的實在太多，房子賣了也不夠、砸鍋賣鐵也不夠，怎么辦？

答案是，如果投資人拿著合同去告你，那你就會成為老賴，成為失信人，個人資產(chǎn)被法院拍賣，從此不能坐高鐵飛機。

你可能要說，天哪，太可怕了。這種條款不簽不行嗎？

確實很可怕，但現(xiàn)實情況很復(fù)雜。

比如，有些創(chuàng)業(yè)者自信滿滿，認(rèn)為自己絕不會失敗。甚至寧愿用個人無限連帶條款，去換取更好的投資條件。

再比如，羅永浩就在采訪里說過，到了一定的困難階段，如果你不愿意簽個人無限連帶，那是根本融不到錢的。

他之所以后來會欠下如此巨額的債務(wù)，很大一部分原因就是個人無限連帶。在那種情況下，就算明知道是飲鴆，也只能先止了渴再說。

很多業(yè)內(nèi)朋友都說，對這種現(xiàn)象，業(yè)內(nèi)其實一直爭議很大。

有人認(rèn)為，你情我愿，有何不可。但也有人認(rèn)為，風(fēng)險投資的本意，就是用超額的風(fēng)險去換取超額的利潤。

假如這樣做，實際上是在把超高風(fēng)險的股權(quán)投資，變成極低風(fēng)險的債券投資了——贏的利潤與你共享，敗的成本由創(chuàng)業(yè)者承擔(dān)。

很多人把這種現(xiàn)象，稱為“明股實債”。

但讓我們先放下道德批判?？傊?，因為各種各樣的原因。過去十幾年間，大量中國創(chuàng)業(yè)者的投資協(xié)議中，都帶上了這項條款。

而在今年，這項協(xié)議，被大面積觸發(fā)了。

按照牛文文的說法，可能有近千家企業(yè)已經(jīng)面臨回購訴訟，十幾萬個創(chuàng)業(yè)項目面臨潛在威脅。

這就怪了，為什么直到今年才集中出現(xiàn)問題？

因為，字不是今年簽的，但事是今年出的。

今年的金融市場，發(fā)生了一件大事：出口收緊。

出口收緊

什么叫出口收緊？

你需要先了解，在去年，也就是2023年，中國股市做出了一個巨大變革：審批制改注冊制。

什么叫審批制？就是只有“好公司”才能上市。有一個專門的機構(gòu)，叫證監(jiān)會，會根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)審核你的一系列數(shù)據(jù)，比如連續(xù)三年盈利，盈利達到多少多少錢等等。

什么叫注冊制？就是監(jiān)管部門只審核你的數(shù)據(jù)是否真實、有沒有造假。至于公司“好不好”，留給市場去判斷。有人愿意買你的股票，那就是你的本事。

過去30年，中國股市的入市制度，本質(zhì)上一直是審批制。在去年，眾望所歸的注冊制終于提槍上馬。這原本是股市市場化改革的重要一步。

但是注冊制的實行，一定會帶來股市公司數(shù)量的大幅增多。而在這個美元加息周期的大背景下，中國股市整體的資金量沒有大的變化，甚至還可能減少了。

你想想看，這會發(fā)生什么？

僧多粥少、田大雨稀、公司多錢少。

大量公司的股價，開始集體下跌。于是，我們頻頻在新聞里看到“XX點保衛(wèi)戰(zhàn)”。

從今年開始，股市無奈再次收緊了入市名額。大量即將上市的企業(yè)，被迫暫停。大量準(zhǔn)備上市的企業(yè)，遙遙無期。

然而，金融體系就像一只蝴蝶，一次振翅就會帶來難以想象的連鎖反應(yīng)。

在創(chuàng)業(yè)公司整個經(jīng)營流程中，A、B、C、D、Pre-IPO輪融資、一直到上市，層層遞進、一氣呵成。所有人都等著上市敲鐘的那一刻，套現(xiàn)股權(quán)，賺取收益，皆大歡喜。

可如今，這條鏈路的最后一環(huán)，被突然扎緊了。大量公司卡在上市這一關(guān)，走不動了。

這么多年辛苦經(jīng)營，就差上市前的臨門一腳，結(jié)果球被抽走了，一腳踢空了。

這就叫“出口收緊”。

創(chuàng)始人看著長長的排隊名單，欲哭無淚。

哭？哭也算時間哦。

時間不等人，那些公司們，因為沒能按時完成上市的目標(biāo)，投資協(xié)議中的回購條款在今年被大規(guī)模觸發(fā)。暫時沒到期的，也坐立不安，因為誰也不知道政策會持續(xù)到什么時候。

所以，這才有了牛文文說的，1000多家明星企業(yè)面臨清算風(fēng)險。十幾萬個創(chuàng)業(yè)項目面臨潛在威脅。更有數(shù)不清的創(chuàng)始人，面臨用個人資產(chǎn)進行股權(quán)回購的風(fēng)險。

可是既然白紙黑字簽了合同，為什么不能按規(guī)定執(zhí)行？

很多人認(rèn)為，這并不是主觀意愿上的懶惰或者經(jīng)營不善，而是政策導(dǎo)致的客觀原因。這些公司中的一大部分，完全符合各類上市要求，是不折不扣的“好公司”，只是由于一些客觀原因，被拉緊了上市的韁繩。

如果真的將這些公司逼上絕路，甚至要求公司破產(chǎn)清算，那不僅是投資人和創(chuàng)業(yè)者的雙輸，更是全社會的損失。

啟明創(chuàng)投的創(chuàng)始人鄺子平，最近也在公眾號中說：回購條款對投資機構(gòu)有一定的保護意義，但是回購應(yīng)該有個前提：不把企業(yè)或創(chuàng)始人逼上絕路。

因此，如何處置這種現(xiàn)象？投資機構(gòu)間大體上也形成了三類做法。

三類做法

第一類，我稱之為“溫和派”。以大型的、成規(guī)模的投資機構(gòu)為主。

一方面，他們在多年投資生涯中已經(jīng)賺到了錢，并沒有十萬火急的資金壓力。另一方面，他們更在意自己的長遠(yuǎn)聲譽。一旦把創(chuàng)業(yè)者逼上絕路，此后可能就沒人敢拿他們的錢了。

因此，他們的處理方式往往會較為溫和。比如和創(chuàng)業(yè)者協(xié)商延后日期，原本7年的上市日期，延后1-2年。當(dāng)然，你到時候也多給一點股份或者資金作為補償，形成雙贏。

這種處理方法，稱為“展期”

第二類，我稱之為“流程派”，以一些利益關(guān)系復(fù)雜的投資機構(gòu)，或者涉及國有資產(chǎn)的投資機構(gòu)為主。

這些機構(gòu)，承擔(dān)著更多的壓力。比如，他們的錢不來自于自己，而是來自于更上一級的投資人，甚至是國有資產(chǎn)。

如果處理不當(dāng)，他們可能會被更上層的投資人追責(zé)。甚至說的嚴(yán)重一點，可能涉及“國有資產(chǎn)流失”。

對于他們來說，錢可以少賺，但流程絕不能被揪出問題。既然白紙黑字這么寫著，那就要照這么執(zhí)行。

因此，牛文文也在他的視頻號里多次呼吁，希望有關(guān)部門從司法解釋的角度給出明確建議，化解這部分機構(gòu)的擔(dān)憂。

，時長00:16

第三類，我稱之為“還錢派”，以一些小型民間資本為主。

這些機構(gòu)，本身也面臨資金緊張的難題?；蛘呤菬o法接受投資長期沒有回報，甚至出現(xiàn)虧損。

那怎么辦？把公司分了吧，你回你的高老莊，我回我的流沙河。

他們會要求嚴(yán)格按照清算流程辦事。哪怕讓公司倒閉，只能拿回一小部分資產(chǎn)，那也比什么都拿不回來好。

這種情況下，甚至?xí)霈F(xiàn)一種情況：查賬。如果真的用顯微鏡去看每一家公司的經(jīng)營情況，其實不大可能一點瑕疵都沒有。

比如，創(chuàng)始人用公司資產(chǎn)買了輛車，說是上下班開，但我發(fā)現(xiàn)你下班路上也開著去買過菜哦，怎么樣，是不是公車私用、轉(zhuǎn)移財產(chǎn)？如果真的走訴訟流程，甚至有可能觸發(fā)刑事條款。

這些創(chuàng)始人就落入了這樣一種絕境：要么四處借錢還債、要么坐牢。

現(xiàn)在，你能理解標(biāo)題所說的。這把達摩克利斯之劍，高懸在幾乎每位簽字了的創(chuàng)始人頭頂，讓他們生活在巨大的恐懼之中，幾乎不能自拔。

實際上，這些給創(chuàng)業(yè)者帶來巨大壓力的限制條款，還遠(yuǎn)不止回購條款一個。我可以再隨便給你說幾條。

比如，對賭協(xié)議。

對賭協(xié)議

什么叫對賭協(xié)議？

我們回到投資之初，你提出公司估值1個億，希望對方投資1000萬，占股10%。

可是等等，憑什么你說值1個億就值1個億？投資人可能說，我覺得你這攤子事兒就值5000萬，我投1000萬要占股20%。該聽誰的？

沒有一定之規(guī)，只能協(xié)商。協(xié)商不成呢？干脆打賭吧。

我先按1個億給你估值，占10%。但是帶條件的哦，條件是2年后，你的公司營收必須達到5個億，能不能做到？

能做到，我就認(rèn)同你的估值。但如果做不到，那說明我的估值是正確的，你要把那10%的股權(quán)還給我。

這種模式，就叫“對賭”。

前兩年沸沸揚揚的張?zhí)m失去俏江南事件，本質(zhì)就是簽了對賭協(xié)議，沒有完成業(yè)績目標(biāo)，被投資人收回了股權(quán)。

對賭協(xié)議的本質(zhì)，是給公司估值本身就是一件爭議極大，幾乎不可能有定論的事情。

比如，小米如今的市值，大約是4700億港幣。但它真的就是小米的價值嗎？

我們都知道小米是家好公司，但它究竟是4187億那么好，還是5329億那么好？你說的清嗎？我想或許雷軍本人都說不清。

連小米這樣歷經(jīng)資本市場多年考驗的公司都是如此，更不用說還沒有上市的初創(chuàng)公司了。

實在達不成一致怎么辦？只有對賭。賭這個詞，真的太刺激、太形象。

然而這還沒完，除了對賭，還有“優(yōu)先清算權(quán)”。

優(yōu)先清算權(quán)

什么叫優(yōu)先清算權(quán)？

如果不考慮股權(quán)稀釋、利息等等細(xì)節(jié)，你可以大致這樣理解：

投資人A向你投資1000萬，占股10%。幾年后，投資人B又向你投資5000萬，占股30%。你還持有剩余60%的股權(quán)。

結(jié)果如今，公司經(jīng)營不善，準(zhǔn)備破產(chǎn)清算。把資產(chǎn)扒拉扒拉算盤，發(fā)現(xiàn)還剩7000萬，那是不是按照持股比例，A拿700萬、B拿2100萬、你拿4200萬？

對不起，沒那么容易。投資人A要先拿走屬于自己的1000萬，B再拿走屬于自己的5000萬。這最后的1000萬，才按照股權(quán)比例，分給你600萬。

也就是說，你作為持股60%的大股東，實際只能拿走7000萬資產(chǎn)中的600萬。這就叫“優(yōu)先清算權(quán)”。

你看，優(yōu)先清算的條款，一般長這樣。

依舊沒完，再比如，隨售條款。

隨售條款

什么叫隨售條款？

還是你創(chuàng)立的公司，你占股90%，投資人占股10%。

然而，投資人卻很可能要求，一旦過了某個時間沒有完成上市目標(biāo)，投資人有權(quán)代替你為公司尋找買家。

畢竟，這只是他其中一個投資項目，趕緊收回盈利、落袋為安，比什么都重要。

但對你卻不一樣，這是你幾年時間嘔心瀝血，拼命做大的公司，它對于你而言，就像孩子一樣。你正期望帶領(lǐng)它更上一層樓，成為百年企業(yè)呢。怎么能這就賣了？這才哪到哪？

但是對不起，不由你說了算。一旦他找到了合適的賣家，談到了合適的價格，而對方公司卻要求整體收購。那他有權(quán)替你做出決定，強行出售公司。

這就叫“隨售條款”。

你創(chuàng)立的公司，可能會被投資人決策賣掉。不由你說了算。

這件事最終會如何收場，我不知道，只能靜觀其變。

或許，國家層面會出臺政策或者司法解釋，從宏觀層面解決糾紛。或許，會有一系列二級基金入場，注資援助其中優(yōu)質(zhì)的債務(wù)，幫其渡過難關(guān)。經(jīng)營不善的公司，或許原本就該退出市場舞臺。

但我們每個人都應(yīng)該想想，這對我們意味著什么？

至少，它讓我無比深刻地理解了茨威格的那句話：

一切命運的饋贈，都早已在暗中標(biāo)注好了價格。

對于一個創(chuàng)業(yè)者，你要明白，天使投資并不是真正的天使。風(fēng)險投資不意味著你毫無風(fēng)險。

說到底，簽字的時候，大都是你情我愿，你是否真的深思熟慮、考慮清楚，是不是真的一定要拿這個錢？

拿到錢，是要還的。拿錢不易，但比拿錢更不易的是退出。

對于我們每個人，你要明白，看上去占了便宜，并不一定真的占了便宜。

當(dāng)你順利時，你很容易高歌猛進，瘋狂加上種種杠桿，覺得自己無所不能?？梢坏╋L(fēng)險來臨，概率會在意想不到的場合，讓你付出慘痛的代價。

祝所有相關(guān)的投資機構(gòu)、企業(yè)、創(chuàng)業(yè)者，都能渡過難關(guān)。

更祝你，永遠(yuǎn)不會面臨這般艱難的局面。

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該文章在 2024/9/4 15:21:32 編輯過